ทฤษฎีของ ศาสตราจารย์ Dornbusch ช่วยตักเตือนให้เราเข้าใจถึง

และระมัดระวังความผันผวนที่เป็นธรรมชาติของอัตราแลกเปลี่ยน แต่ทั้งนี้

ไม่ได้เป็นการเสนอแนะให้ประเทศต่างๆกลับมาใช้อัตราแลกเปลี่ยนที่คงที่

เมื่อเราใช้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนลอยตัว คือ ปรับเปลี่ยนได้ทุกวันเวลา คำถามที่เกิดขึ้น คือ

การทำนายอัตราแลกเปลี่ยนนั้นสามารถทำได้ดีมากน้อยเพียงใด

ผมขอตอบตรงนี้เลยว่า การทำนายอัตราแลกเปลี่ยน ไม่ว่าจะใช้ทฤษฎีอะไร

หรือแบบจำลองเศรษฐกิจและตลาดเงินที่สลับซับซ้อนเพียงใด ก็ไม่สามารถทำได้ดีกว่าการเดาสุ่มเลย

หมายความว่าผู้ที่เก็งค่าเงินโดยทำนายว่า

อัตราแลกเปลี่ยนในวันพรุ่งนี้ หรือเดือนหน้า หรือปีหน้าจะเท่ากับอัตราแลกเปลี่ยนในวันนี้

จะมีโอกาสทำนายได้ถูกต้องและแม่นยำ ไม่แพ้ทฤษฎีหรือแบบจำลองเศรษฐกิจใดๆ

ที่นักเศรษฐศาสตร์จะสามารถคิดค้นขึ้นมาได้ในขณะนี้

ดังนั้น ในบางกรณีที่มีบางคนมาสอบถามความเห็นผมว่า อัตราแลกเปลี่ยนจะเป็นเท่าไหร่ในอนาคตนั้น

อันที่จริงแล้ว การประเมิน (หรือแม้กระทั่งการเดาสุ่ม) ของคุณ ก็มีโอกาสแม่นยำหรือผิดพลาด

ไม่แตกต่างจากการคาดการณ์ของผมเลยครับ

แต่ทั้งนี้ ไม่ได้หมายความว่า

นักเศรษฐศาสตร์จะไม่สามารถทำนายทายทักอะไรเกี่ยวกับอัตราแลกเปลี่ยนได้เลย เช่น

ประเทศซึ่งขาดดุลบัญชีเดินสะพัดมานานต่อเนื่อง และเพิ่มพูนหนี้ต่างประเทศระยะสั้น เป็นจำนวนมาก

จะมีความเสี่ยงสูงที่จะต้องลดค่าเงินของตน เพื่อแก้ปัญหาการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดดังกล่าว

เพราะจะไม่มีเจ้าหนี้คนใดยอมปล่อยกู้ให้กับประเทศนั้นๆอย่างไม่มีที่สิ้นสุด

ในขณะนี้ ประเทศสหรัฐมีการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดสูง

ในขณะที่ความเชื่อมั่นในธรรมาภิบาลของบริษัทสหรัฐตกต่ำลงอย่างมาก ทำให้สามารถคาดการณ์ได้ว่า

ค่าเงินสหรัฐน่าที่จะอ่อนตัวลงในระยะ 2-3 ปีข้างหน้า แต่จะไม่มีใครสามารถทำนายได้ว่า จะอ่อนตัวลงเมื่อไหร่

อ่อนตัวลงนานแค่ไหนและอ่อนตัวลงไปถึงระดับใด

ทฤษฎีเศรษฐศาสตร์สามารถช่วยเราในการประเมินแนวโน้มอัตราแลกเปลี่ยนมากน้อยเพียงใด ?

ทฤษฎีพื้นฐานในเรื่องนี้คือ ทฤษฎีว่าด้วยความเท่าเทียมกันของอำนาจซื้อ (Purchasing Power Parity หรือ

PPP) ซึ่งทำนายว่า หากประเทศ ก. ดำเนินนโยบายการเงิน ในการรักษาระดับอัตราเงินเฟ้อที่ 2% ต่อปี

ส่วนประเทศข.

มีอัตราเงินเฟ้อ 4% ต่อปี ทฤษฎี PPP ทำนายว่า ค่าเงินของประเทศ ข. จะต้องอ่อนตัวลงปีละ 2%

เพื่อรักษาอำนาจซื้อของประเทศทั้งสองให้มีความเท่าเทียมกันในระยะยาว

การจะเข้าใจข้อสรุปดังกล่าวนี้ ต้องเข้าใจว่า เงินเฟ้อ ก็คือ การเสื่อมของค่าเงินนั่นเอง

ประเทศที่ค่าเงินเสื่อมเร็วกว่า ก็จะต้องประสบปัญหาค่าเงินที่อ่อนตัวลง

เมื่อเปรียบเทียบกับประเทศที่รักษาวินัยทางการเงินและไม่ยอมให้เงินเสื่อมค่าโดยปล่อยให้มีเงินเฟ้อสูงนั่นเอง

หรือจะมองอีกทางหนึ่ง คือ ผู้ผลิตในประเทศที่มีเงินเฟ้อสูง จะพบว่าต้นทุนการผลิตของตนเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ

ทำให้ขายสินค้าแข่งขันกับประเทศอื่นๆ ไม่ได้ ผลคือ ประเทศที่เงินเฟ้อสูงจะต้องลดค่าลง

เพื่อทำให้สามารถแข่งขันกับประเทศอื่นๆได้

แต่ในความเป็นจริงนั้น ค่าเงินของประเทศต่างๆ ในหลายๆ กรณี จะแตกต่างจากค่าเงินที่คำนวณโดยอาศัย

PPP อย่างมาก และต่อเนื่องเป็นเวลาหลายปี ดังนั้น แม้ว่าทฤษฎี PPP จะถูกต้องในเชิงของเหตุผล

และเชื่อว่าสามารถทำนายค่าเงินได้ในระยะยาวมากๆ (10-20 ปี) แต่ PPP ไม่มีประโยชน์มากนักในเชิงปฏิบัติ

หรือในการช่วยกำหนดนโยบาย

คำถามคือ PPP มีข้อบกพร่องอะไรบ้าง ซึ่งมีคำตอบหลายๆคำตอบ

แต่คำตอบที่ผมคิดว่ามีน้ำหนักมากที่สุดคือ การไหลเข้า-ออก ของเงินทุนที่นับวันจะมีความสำคัญ

และผันผวนมากกว่าการค้าสินค้าและบริการซึ่งเป็นพื้นฐานของทฤษฎี PPP

การไหลเข้า-ออก ของเงินทุนนั้น ถูกกำหนดโดยปัจจัยต่างๆ รวมทั้งอัตราดอกเบี้ยและการคาดหวังของนักลงทุน

เช่น ประเทศที่ขึ้นดอกเบี้ย ก็น่าที่จะสามารถดึงดูดให้เงินไหลเข้ามามากขึ้น และทำให้ค่าเงินแข็งค่าขึ้นเป็นต้น

เมื่อประมาณ 25 ปีที่แล้ว นักเศรษฐศาสตร์จึงเริ่มนำเอาการไหลเข้า-ออกของเงินทุน และการลงทุนในสินทรัพย์

เข้ามาเสริมให้ทฤษฎีเกี่ยวกับอัตราแลกเปลี่ยนมีความสมจริง

และเป็นประโยชน์กับการดำเนินนโยบายการเงินมากขึ้น

แต่ทฤษฎีที่ผมคิดว่าน่าสนใจมากที่สุดในช่วงนั้น คือ ทฤษฎีของศาสตราจารย์ Rudiger Dornbusch

ซึ่งผมเพิ่งทราบว่า ได้เสียชีวิตลงไปแล้วด้วยอายุเพียง 60 ปี ผมนิยมชมชอบศาสตราจารย์ Dornbusch

แม้ว่าจะไม่เคยได้เป็นลูกศิษย์ เพราะผมคิดว่าศาสตราจารย์ Dornbusch เป็นทั้งนักวิชาการที่ชาญฉลาด

และยังเขียนตำราเศรษฐศาสตร์พื้นฐานที่น่าอ่านและเป็นที่นิยมอย่างมาก

ศาสตราจารย์ Dornbusch เขียนตำราเศรษฐกิจมหภาคที่ไม่เหมือนใคร

เพราะให้น้ำหนักกับภาคต่างประเทศและอัตราแลกเปลี่ยน มากกว่าตำราของคนอื่นๆ

ทำให้เป็นตำราที่เป็นประโยชน์อย่างยิ่งกับประเทศที่มีเศรษฐกิจเปิด เช่นไทย

มากกว่าการเน้นเศรษฐกิจภายในประเทศ ซึ่งใกล้เคียงกับสภาวะของประเทศใหญ่ๆ เช่นสหรัฐมากกว่า

นอกจากนั้น ศาสตราจารย์ Dornbusch

ยังเป็นผู้ได้รับการนับถือให้เป็นที่ปรึกษาทางเศรษฐกิจของรัฐบาลหลายๆประเทศ

โดยเฉพาะประเทศในละตินอเมริกา

นิตยสาร Economist เล่าว่า ศาสตราจารย์ Dornbusch มีลูกศิษย์ที่โด่งดังหลายคน เช่น Paul Krugman

ผู้ที่คาดการณ์วิกฤติเศรษฐกิจของประเทศเอเชีย รวมทั้งไทย) อดีตรมช.คลังสหรัฐ นาย Larry Summer

และหัวหน้านักเศรษฐศาสตร์ของไอเอ็มเอฟเป็นต้น

ในปี 1976 ศาสตราจารย์ Dornbusch เขียนบทความที่มีความสำคัญอย่างมาก

ในแวดวงทฤษฎีอัตราแลกเปลี่ยน โดยมีข้อสรุปว่า อัตราแลกเปลี่ยนนั้น จะผันผวนเกินปัจจัยพื้นฐานเสมอ

(Overshooting)

เช่น หลังวิกฤติ เศรษฐกิจไทย เมื่อ 1997 นั้น เราจะเห็นว่า ค่าเงินบาทลดลงจาก 25 บาท ต่อ 1 ดอลลาร์

มาเฉลี่ยประมาณ 40 บาท ต่อ 1 ดอลลาร์ แต่ในระยะสั้น ค่าเงินจะอ่อนเกินปัจจัยพื้นฐานไปถึง 57 บาท ต่อ

ดอลลาร์เมื่อต้นปี 1998

ศาสตราจารย์ Dornbusch ตั้งข้อสังเกต ว่า ราคาสินค้าและบริการนั้นปรับตัวอย่างเชื่องช้า

แตกต่างจากตัวแปรทางการเงิน เช่น ดอกเบี้ยและอัตราแลกเปลี่ยน ดังนั้น สมมติว่า ธนาคารกลางของประเทศ

ก. เพิ่มปริมาณเงินในระบบอีก 20% สิ่งที่เกิดขึ้น โดยทันที คือ ดอกเบี้ยจะต้องลดลง แต่เมื่อดอกเบี้ยลดลง

นักลงทุนก็จะไม่ต้องการถือสินทรัพย์ใดๆของประเทศ ก. เลย เพราะดอกเบี้ยที่ได้รับต่ำกว่า แถมยังรู้อีกด้วยว่า

เงินของประเทศ ก. จะต้องลดค่าลง ในระยะยาว 20%เท่ากับปริมาณเงินที่เพิ่มขึ้น

ศาสตราจารย์ Dornbusch สรุปว่าสิ่งที่จะเกิดขึ้น คือ ค่าเงินของประเทศ ก. จะต้องอ่อนตัวไปมากกว่า 20%

อย่างมาก เช่น 30% เพื่อให้นักลงทุนยอมถือสินทรัพย์ของ ก. ที่ให้ดอกเบี้ยต่ำกว่า

แต่ให้ความมั่นใจว่าค่าเงินของก.จะต้องแข็งตัวขึ้นไปจนคุ้มค่าสำหรับการลงทุน

การลดค่าเงินที่รุนแรงนี้ จะทำให้สินค้าส่งออกของ ก. ขายได้ราคาดี และการนำเข้าของ ก. จะลดลง

เป็นผลให้ค่าเงินของ ก. ค่อยๆแข็งตัวขึ้นตามที่คาดการณ์

ทฤษฎีของ ศาสตราจารย์ Dornbusch ช่วยตักเตือนให้เราเข้าใจถึง

และระมัดระวังความผันผวนที่เป็นธรรมชาติของอัตราแลกเปลี่ยน แต่ทั้งนี้

ไม่ได้เป็นการเสนอแนะให้ประเทศต่างๆกลับมาใช้อัตราแลกเปลี่ยนที่คงที่

แค่เป็นการให้ความสำคัญกับนโยบายการเงินที่เน้นเสถียรภาพ ความโปร่งใส และให้ความมั่นใจกับนักลงทุน

ครับ

ที่มา.....หนังสือพิมพ์กรุงเทพธุรกิจ